El banco central volvió a postergar una decisión sobre las tasas de interés

El Banco Central postergó dos veces su reunión semanal de directorio, habitualmente celebrada cada jueves, en la que analizará una nueva suba de tasas tras el pésimo dato de inflación de febrero publicado esta semana. La aceleración de la inflación lo obliga a alguna suba de manera tal de cumplir con sus compromisos con el FMI, pero la decisión se estira. Primero, la programaron para este viernes y ahora aseguran desde la entidad que se pasará a la semana que viene. Hoy el presidente Alberto Fernández tiene previsto anunciar medidas para su “guerra contra la inflación” desde la Casa Rosada. El cambio en las tasas que se analiza, mientras tanto, quedará para más adelante.

Después de más de un año de dejar a la tasa estable en el 38% nominal anual, el Banco Central empezó a corregir al alza la tasa de política monetaria en enero. En lo que va del año ya hizo do subas. La última, un mes atrás.

La tercera tenía chances de llegar hoy, dado que la reunión de directorio de la autoridad monetaria se había programado para hoy. Pero una postergación más muestra que la decisión no es fácil para la entidad.

Pero aunque la actual administración del Banco Central no le otorgue ningún valor a la tasa de interés como método para intentar enfriar el ritmo de avance del nivel general de precios, la inminencia de la aprobación del acuerdo con el FMI lo ata a compromisos más bien laxos, pero que pueden forzar un ajuste.

“El BCRA procurará mantener una tasa de interés efectiva real positiva también coherente con una trayectoria sostenible para los títulos del BCRA”, detalla el texto del memorándum de entendimiento que publicó el FMI a la hora de definir cuál va a ser el rol de la tasa.

“La determinación de la tasa de interés real tendrá en cuenta las medidas de inflación coincidentes y prospectivas que se actualizarán mensualmente, al tiempo que se tomarán en consideración otros factores, como la evolución de las reservas. Esto ayudará a asegurar que, en el futuro, las tasas de interés de los depósitos bancarios a plazo se mantengan positivas en términos reales para apoyar la demanda de depósitos en pesos, y el desarrollo del mercado interno de títulos públicos”, agrega.

Para empezar, estas definiciones no forman parte de los objetivos del acuerdo. Las metas monetarias apenas fuerzan al Banco Central a acumular reservas internacionales, poner un techo al financiamiento monetario al Tesoro y también un tope a la posición de la entidad en el mercado de futuros de dólar.

La suba de tasas es siempre incómoda para Pesce. Su principal preocupación es que el stock de Leliq, pases pasivos y otros pasivos remunerados no crezca en forma descontrolada. Liberado a sus propias preferencias, la estrategia fue siempre mantener la tasa por debajo de la inflación de manera tal que los intereses que paga por esos instrumentos no generen el efecto “bola de nieve” en el que la entidad termina teniendo que emitir más para pagar esos intereses.

Con el stock actual de dinero que está inmovilizado en Leliq y otros pasivos, cada punto porcentual de suba de tasa hace que el BCRA tenga que pagar unos $4.087 millones más por mes en concepto de intereses. Esa cifra supera los $60.000 millones anualizados si se considera el interés compuesto (el Central paga capital e intereses, esteriliza a ambos con Leliq y luego vuelve a pagar intereses sobre un capital creciente).

“Con lo cual, en un año, el aumento de la tasa te pega sobre el capital, y sobre los intereses que vas capitalizando una vez al mes. A estas tasas y con estos niveles de deuda, la capitalización que normalmente es un problema de redondeo se te convierte en un problema de primer orden por el aumento en el stock de Leliq”, dijo Juan Manuel Pazos de TPCG.

Cuando un mes atrás el BCRA subió la tasa de referencia del 40% al 42,50% nominal anual, fuentes del Gobierno aclaraban que la inflación no tenía nada que ver con la decisión. Era, más bien, una forma de permitir una suba del dólar oficial más rápida: si la tasa en pesos no acompañaba, nadie iba a vender dólares en el mercado formal.

“Para mi el juego que van a intentar es que la variación del dólar sea menor que la tasa de interés y que la tasa de interés sea menor a la inflación”, dijo Gabriel Caamaño de Consultora Ledesma.

Pero más allá de que el Central no tenga un esquema claro para la relación entre tasa en pesos e inflación -no está vigente un esquema de metas como el que rigió por muy poco tiempo durante el Gobierno de Mauricio Macri- la dimensión de la suba de los precios en febrero fuerza a todo el Gobierno a dar alguna clase de respuesta. Se esperaba 4%, fue 4,7 por ciento.

La tasa de referencia ya corría una carrera desigual con la inflación. El 42,50% nominal anual actual compara con una expectativa de inflación que llega al 53,1%, según las previsiones que releva el propio Banco Central. Si se calcula la tasa efectiva, ese 42,50% llega al 51,93% anual, por debajo de la inflación esperada. Así, Pesce cuida que el stock de Leliq crezca por debajo de la inflación, es decir, que caiga en términos reales.

Pero el 4,7% de inflación de febrero va a modificar fuertemente las expectativas de inflación. Ya de por si un número tan alto mueve al alza todas las estimaciones para meses futuros, aunque sea por arrastre. Además, el grueso del impacto de la guerra en los precios de las materias primas y el aumento de naftas se ubicaron a mediados de marzo, por lo que también se espera un número picante para este mes. El 60% de inflación esperada para los próximos meses ya no es una locura para las consultoras.

Así, la brecha de menos de dos puntos entre inflación esperada y tasa de interés se va a ampliar rápido si Pesce no sube la tasa. Hoy, por ejemplo, un plazo fijo a 30 días paga 41,50% nominal anual o 50,39% de tasa efectiva anual -la que surge de renovar 12 veces un plazo fijo, reinvirtiendo cada vez tanto el capital como los intereses que se percibieron. Y una inflación esperada mayor implicará una brecha más grande entre rendimientos en pesos y precios.

“Hoy los depositantes minoristas reciben una tasa de 3,45% mensual que es claramente inferior al 4,7% de aumento de precios de febrero y a los más de 5 puntos de incremento que se esperan para marzo. Pero igualar esos ritmos de inflación implicaría llevar la tasa de depósitos a plazo fijo a una tasa nominal anual del 60% y no pensamos que en el corto plazo el BCRA decida alcanzar esos niveles. Seguramente pondrán el foco en un período más largo de tiempo hacia adelante y trabajen con supuestos de inflación menores. Por lo tanto, el incremento de las tasas de interés podría ser similar a los últimos ajustes con hizo (2 a 2,5% de tasa nominal anual)”, analizó un informe de la administradora de fondos Quinquela.

Por último, una aceleración de la inflación puede forzar al Banco Central a acelerar la suba del dólar oficial. Evitar que el dólar se atrase -mantener un “tipo de cambio real” estable respecto a niveles de fines de 2021- es el mecanismo propuesto para alcanzar el objetivo de sumar reservas. Y si la inflación apura ese atraso, Pesce tiene una razón más para subir la tasa y dar paso a un ajuste más rápido del dólar oficial.

“En la medida que aumenten la tasa, podrán acelerar el ritmo de depreciación sin generar incentivos negativos para la liquidación de divisas”, agregó el análisis de Quinquela.